文/方岑

2021年12月15日，国家统计局发布11月经济数据，数据显示，11月社会消费品零售总额同比增长3.9%，前值为增长4.9%；11月规模以上工业增加值同比增长3.8%，前值为增长3.5%；11月城镇调查失业率为5%、前值为4.9%；固定资产投资累计同比增长5.2%，前值为增长6.1%。

消费仍然不振，对2022年经济增长的支撑可能不及预期

在10月经济数据点评中我们提到，10月消费数据增速较高的原因是双11的前移。就本月数据而言，社会消费品零售总额及扣除汽车的消费品零售总额两者的两年同比增速在3.7%/3.8%，较10月的3.1%/3.0%均小幅提升。但就两年同比增速而言，2021年初的消费增速曾接近两年同比6%。目前的小幅的修复和改善，对经济的支撑仍然非常不足。

从结构上看，11月餐饮收入两年同比增速为-1.22%，仍然是消费的最大拖累。实物消费两年同比从3.29%提升至4.53%，但仍低于年内高点6.23%；实物商品网上零售额增速减慢，从10月的14.52%回落至8.83%。

当前市场多预期2022年消费增速将达到8%，对经济增长形成支撑。但由于2020年10月后疫情的拖累已经基本较不显著，因此2022年的消费亦可在当前的3.9%的消费增速基础上进行外推。当前汽车在社会消费品零售总额中的占比约为9-11%，即使2022年汽车能以10%的增速恢复增长，对整体消费的增速贡献也就1%。稳增长若不在消费上单独发力，则消费恢复到8%的增速异常困难。

房地产数据整体略有改善，但仍需持续跟踪

11月，商品房销售面积同比下滑14%，较10月的21.7%的同比下滑幅度有所收窄。房地产开发资金来源增速从10月的-9.48%的回落幅度收窄至-7%。其中国内贷款部分的同比负增从-27.2%缩窄至-20.5%。房地产开发投资的当月负增从-5.4%缩窄至-4.3%。

房地产相关数据边际改善，尤其是融资的改善使得流动性风险整体冲击下降。但地产整体仍然有一些隐忧：房地产投资相对表现较好可能源于购置费当月相对稳定。但从较为领先的100大中城市土地成交价款看，这一数据的下滑幅度在12月进一步扩大。另一方面，高频数据的12月的房地产销售状况也并未进一步回升，截止12月13日的当月30大中城市房地产销售面积的降幅达到33%。地产投资对2022年的经济增长应当还是负向拉动。

服务业生产指数回落，第三产业4季度对经济的贡献将趋于下降

11月服务业生产指数较10月下滑0.7%，至3.1%，为2020年7月以来最低值。从历史上看，第三产业对GDP的拉动与服务业生产指数之间完全正相关。不考虑服务业12月仍然维持惯性下滑的可能性，即使12月维持当前增速不变，则4季度第三产业对GDP的拉动作用也可能不及2%。考虑到3季度第二产业对GDP的拉动已仅有1.35%，而工业增加值的同比增速在四季度大幅低于三季度，则4季度二产的拉动可能只有1%。则若12月不出现意外的变化的情形下，GDP同比可能仅有3.5-3.6%。但两年同比增速在5%附近，也应当是可以被接受的经济增长水平。

图一 服务业生产指数与GDP中第三产业拉动的关系

综上所述，11月经济数据仍然体现当前需求不振。若当前经济状况向2022年线性外推，则2022年稳增长压力非常大。特别是当财政政策重点强调“量力而行、尽力而为”、“确保财政可持续”的背景下，货币政策或需要持续发力。考虑到稳增长的难度，“宽货币”、“宽信贷”可能缺一不可。