大咖观市|格林绝对收益策略组:锦州银行事件的思考及对市场影响

在我国对于金融机构而言，无风险收益率不是国债利率，而是非银金融机构的资管产品利率（5%以上）；对老百姓而言，无风险收益率不是国债利率，而是小银行的理财产品的利率（4%以上）。如果刚兑被打破，这些都不是无风险利率。最终我国的无风险利率和国外接轨：国债收益率。刚兑被打破，无风险收益率下降，对于股权类的优质资产，估值是会被提升。

我们认为之前的包商银行及近期发酵的锦州银行重组事件，都是在缓慢的推开刚兑这个绊脚石。根据现阶段情况来看，进行战略重组的可能解决方案为：AMC参与定增认购股份，同时出资购买银行高风险资产；定增价与不良资产价格将以公司真实资产情况以及市场化形式确定。我们预计锦州银行的引战重组将参考2015年大连银行的不良资产处置模式——引入AMC战投，同时向其打包出售高风险资产。定增价预计在确认锦州银行真实资产情况后及参考公司市场估值情况确定，另不良资产处置早已市场化运作，价格也会参照市场行情定。

对这一情况，我们认为有以下几点值得关注和思考：

1）此次采用重组模式，意在缓解中小银行压力，压力的趋势是缓慢而持续。包商银行是托管模式，锦州是引进战略投资的模式，后者更市场化，表明政策采取多种手段缓解问题银行的决心，市场信心会得以修复。包商银行托管后，政策一直不断修复市场的信心。

2）定向解决中小银行流动性问题，包括与中小银行成为交易对手方、通过金融工具定向救助问题银行的流动性，预计这种模式会延续到大型非银金融机构。这种效果最有效，因为传统的流动性传导机制正在改变。另一方面总量政策上对银行体系流动性给予保障，营造有利货币环境大方向不会变。

3）未来，金融监管、货币政策在“箱体”运动；政策不会兜底。未来金融政策下有“底”，上有“顶”。金融政策有“底”，是因为要稳经济增长，所以货币总体宽裕，金融监管政策不会很严厉，不会重复18年上半年的故事。金融政策有“顶”，是因为政策要防范金融风险，金融监管同时着力化解存量风险，以及调整融资结构。所以政策不会兜底。

4）市场机制的持续发酵。中国银行业是基于“兜底”、“刚兑”持续加杠杆：银行等金融机构基于地方政府和牌照的隐形兜底，负债端通过同业派生，加大货币乘数。资管产品大规模扩张，很重要原因是银行和非银机构都默认交易对手无风险。所以，我国银行业在金融监管加强前，不管经济好坏，每年资产负债增速在15%左右，表外更快。政策只要不兜底，市场持续发酵；未来市场机制会是核心力量。