近两个月以来，市场整体呈现回调格局，表现较好的行业内部也出现较为严重的分化。主要原因还是经过前期的上涨后，高景气赛道板块并没有太多超预期的东西显现，短期仍需要震荡消化；而非景气赛道板块，又因受到经济或疫情等因素的扰动导致需求不足，在经济复苏力度低于市场预期的情况下，短期难以看到基本面的大幅好转，使得资金不愿过多介入。在此背景下，市场活跃度有所下降，赚钱效应明显走弱。

海外方面，Jackson Hole全球央行年会上鲍威尔讲话简短直接，指出抗通胀决心不会轻易改变。压制高通胀需要漫长的限制过程，同时强调压低通胀，短时间会给家庭和企业带来痛苦，坚持鹰派基调的态度没有改变。鲍威尔的发言意味着美联储已经预料到了未来增长放缓与失业率上升的可能前景，但愿意付出此等代价来换取通胀重回稳定。从美债利率表现来看，长短期限利差持续呈现倒挂趋势，显示加息预期对短端利率形成抬升，而激进加息又使得市场对后续经济衰退预期进一步加强。

国内方面，二季度中国经济受到俄乌冲突与疫情的扰动，单季度GDP增速出现快速下滑；同时统计局公布的1—7月全国规模以上工业企业实现利润总额出现同比负增长，显示我国经济同样面临较大压力。在此背景下，7月政治局会议对于下半年经济工作总体还是传达出稳中求进的基调，虽然对经济增长的具体目标有所淡化，但仍然强调要保持经济合理增长，要稳就业，体现出一定的底线思维。

中观和微观上，基本面分化极大，这也是造成股价剧烈分化的原因。整体经济增长乏力，基本上是存量经济的结构调整，唯有军工、新能源、煤炭景气度持续高企，所以这几个板块前期表现最好。但是7月份之后，当这些公司股价与估值处在高位之后，内部便开始出现了进一步的分化，存量博弈背景下性价比极为重要。而大消费和大金融受制于散发的疫情和地产遗留问题的爆发，复苏低于预期，科技整体仍在触底，导致多数行业都出现了不同程度的调整。

展望后市，在海外经济面临衰退，流动性收紧，而国内坚持底线思维且不搞“大水漫灌”的情况下，资本市场更多是在做存量博弈，因此会更加注重景气与估值的匹配程度。在这样的背景下，A股市场大概率呈现上有顶、下有底的窄幅震荡行情，考虑到景气度的变化结构性行情一直存在，剧烈的分化将会是未来一段时间的常态。

对比来看，今年的市场类似于2020年市场的走势，都是受困于疫情扰动，市场出现快速下跌，随后在政策刺激下出现V型反弹，后续在经济好转，流动性有所收紧之后，维持震荡走势。但与2020年相比，当时的经济基本面是处在向上的过程中，疫情扰动只是改变经济向好的节奏，并不改变原本趋势；而当下时点经济原本处于下行周期，疫情与海外冲突加速了经济探底进程，虽然宽松政策有助于经济转向复苏，但力度较2020年将会有一定差距，因此我们认为在经济基本面较弱的情况下，市场上行高度与震荡趋势亦会弱于当时。结构上，全球经济疲软的大背景下，成长依然会是未来主线。