近两周，国内疫情防控形势较为明朗，但海外疫情大规模爆发蔓延；同时，欧美金融市场巨幅震荡，美股数次熔断，兼之突如其来的原油价格战对全球资本市场产生的连锁影响。在种种不确定性与风险因素的影响下，宏观经济前景如何、政策如何应对、以及在此时点进行资产配置应采取何种策略？

基于上述背景因素，格林基金于2020年3月19日邀约我国知名经济学家邓海清做客线上交流活动，并发表主题演讲。多个金融机构投资者、格林基金合作伙伴、及格林基金高管和员工，通过现场或电话连线的方式，参加了本次活动。

在主题演讲中，邓海清提出，在目前时点，虽然金融市场出现巨大波动，但轻言金融危机或经济危机还为时尚早，称之为金融市场的大动荡，或许更为贴切；他认为，在本次波动中，美国实体经济受到的影响，可能要大于中国；如将此时中国国内形势对标某个历史时点，1998年可能比2008年更适合作为参考。

投资方面，邓海清认为，盲目追随海外市场做多债市的风险较大，资产配置要保持弹性，根据中长期资金成本进行调整；他同时认为，2020年股市的价值可能会进一步显现；黄金的避险价值目前已不明显。

以下摘录演讲的主要内容

虽然金融市场出现巨大波动，但轻言金融危机或经济危机还为时尚早，称之为金融市场的大动荡，或许更为贴切。 本次动荡最直接的原因是疫情蔓延，但沙特的石油价格战成为其中一个特别的插曲，甚至对美国股市产生了更大的影响。邓海清认为，石油价格战的主要影响，在于颠覆了从08年奉行到现在的货币主义“包治百病”的观念，导致目前美国金融市场对美联储的相关政策“免疫”。

在谈到本次金融市场海啸与历史上金融危机的对比时，邓海清称，美股本次下跌，更应与1987年美国股灾对标，而非对标2008年的危机。他认为，2020年开年至今的情形，与2000年互联网泡沫的破裂本质上很相像，即加杠杆导致的资产价格泡沫。因此，本轮欧美股市暴跌，根源在于泡沫破裂。

过去10年美国股市累计涨幅370%，其中市盈率的贡献远超EBS的贡献。由于美国长期奉行超低利率的政策，带来整个金融市场的高杠杆风险，机构通过低成本发债和回购，来维持股价长期上涨，然而在疫情和石油价格的双重冲击之下，这条路走到了尽头。石油价格暴跌带来了零利率，并导致市场对未来通胀预期大幅下降，同时抬高了实际利率水平。因此，所以欧美股市的暴跌，根源其实是泡沫的破裂。

国内方面，谈到历史上可供参考、对照的时点，邓海清认为，或可对标1998年的情况。98年大洪水同样发生在长江流域，武汉市当时是重灾区，整个长江流域各省份的经济活动几乎停滞，而时间跨度也将近两三个月。这和目前中国的疫情防控局面非常类似。同时，98年东南亚的金融危机也给中国经济带来巨大影响，当年的GDP增幅未能完成8%的既定目标。

然而当时，中国政府没有盲目追随海外普遍做法，而是坚守与东南亚国家协同的立场，进行汇改，保持人民币汇率不贬值，构建了中国与东南亚国家的产业链，同时改善中国与东南亚的外交和金融政治格局。此后，中国政府战略调整，提出了宏观调控的政策思路与框架。

因此，他认为，从历史对标的角度出发，不能轻言这就是一场金融或者经济危机。因为定位会影响到决策，而目前国内更需要的，是精准决策，少犯错误。

邓海清称，不能将此次金融市场动荡称之为危机的另一个重要原因，是中国的金融市场与美国市场，只有高估的资产，而非有毒资产。这也是与2008年次贷危机的一个显著不同。

2008年发源于美国的次贷危机，最大的特点是不良资产带来的债务危机。而目前国外资产价格的大调整过程中，穿透至最底层的，基本都是美国股票与债券；除小部分高风险债券之外，其实都不是有毒资产。 他认为，目前的金融市场动荡，暂时还属于正常的估值调整，也即资产价格价值调整的范畴，而非破产清算产生的系列债务危机。而市场价格波动与金融危机，两者对实体经济的影响也是不可同日而语的。

邓海清认为，从目前来看，本次金融市场大海啸中受伤最重、危险系数最大、对经济实体经济影响最深的可能是美国。

首先，服务业越发达的经济体对消费依赖程度越高。像美国这种以消费为主要经济动能的国家，如果出现服务减缓或停滞的状态，对经济的冲击会非常大；其次，由于美国特有的页岩油资源，油价暴跌对美国的影响与其对中国的影响完全不同。对美国而言，页岩油打击带来的严重后果，可能是引发通缩甚至债务危机，但这是属于美国的独特国情，不具有普适性。

不能把这次的金融市场动荡称之为危机的最后一个重要原因是整个外部金融市场的政治环境。

2008年，全球化是世界范围内的普遍共识，也是大多数政治家们的共同信仰，政治协调和国际主义精神很强。在此背景下，中国挑起了救市计划的重担，争当全球经济的火车头，拯救了中国，也拯救了世界，但却为此付出了债务能力、产能过剩等多方面的负效应，需要通过5-6年甚至更长的期间去化解。然而这一次，各国的救市政策分化会比较剧烈。

美国的本国优先思潮，催生了全世界的逆全球化。最明显的两个变化是，中美之间从08年较为密切的经济合作，变为目前在贸易、科技等多个领域的不断摩擦乃至对峙；另一个变化，是欧盟从08年的团结统一，共同担当，变为英国脱欧，而欧元区或欧盟内部也出现分化。

邓海清认为，以上种种变化，导致在全球资产配置中，中国的逻辑已经发生了变化。具体到债券市场上来讲，以中美利差来判断中国债市的资产配置价值曾经成就了很多投资人员；但将此种理念应用到2018年债市的牛市行情中，则会被验证是失败的。基于中美利差的信仰对市场行情的判断会出现完全不一样的结果。而在这一次的市场价格波动中，股票市场可能也会开始出现逆转。因此从资产配置的角度讲，要改变套路。

从金融系统抗风险能力来看，无论是场外、场内杠杆因素，以及资产估值等因素，我国金融系统的抗风险能力远高于欧美，而我国股票市场的韧性或许也会超出市场预期。

关于疫情冲击下的经济增速下降，邓海清称，我国货币政策的第一层次是保流动性，防止金融行业出现流动性枯竭的问题；第二层是宽信用，依靠信用扩张解决实体经济的问题；第三层是降息，对应解决长期的经济增长通胀问题。目前中国央行的货币政策基本上集中在第一层保流动性。

目前，央行采取的货币政策更显示出灵活适度的特征，而非趋势性、不可逆的，这个提示我们，资产配置要保持弹性，注重流动性。

邓海清称，从债市投资的角度而言，盲目追随海外做多是风险巨大的，而相对可控的做法是根据中长期的资金成本进行调整。今年基本格局不变，但震荡态势一定会比去年更加猛烈，在这种情况下，投资经理的业绩分化会加剧。

关于股票资产的配置，他认为，2020年股市的价值将进一步显现。中国无论是从经济转型发展的阶段，还是政策的导向，在经历了疫情的冲击后，一季度以后股票价值可能会上升更多，这在2020年的机构资产配置中将是一个大的转折点。

黄金方面，他认为，黄金的避险价值已经很难体现。只有在金融市场大动荡与高通胀同时出现的情况下，黄金才有避险价值。

人民币方面，邓海清认为，人民币短期看是被动跟随美元指数的。短期看，人民币有贬值压力，但是中长期来看，需要关注的3、4月份的经济数据，还是较为乐观的。

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